Debiut JSW - warto?

Komisja Nadzoru Finansowego zaakceptowała na posiedzeniu 7 czerwca, prospekt emisyjny Jastrzębskiej Spółki Węglowej. Zatwierdzenie tego obszernego dokumentu (744 strony), oznacza zielone światło dla szybkiego debiutu jednego z największych podmiotów sektora wydobywczego. Harmonogram oferty zakłada, że debiut JSW odbędzie się na sesji 6 lipca 2011 roku. Wszystkim, włącznie z Ministerstwem Skarbu zależy, aby debiut JSW wyszedł okazale. Czy warto więc kupić akcje tego przedsiębiorstwa?

Informacje ogólne

Jastrzębska Spółka Węglowa została utworzona w dniu 1 kwietnia 1993 roku w związku z rządowym programem restrukturyzacji polskiego przemysłu górniczego. Spółka powstała w wyniku połączenia siedmiu niezależnych przedsiębiorstw państwowych zajmujących się wydobyciem węgla kamiennego. W jej skład weszły kopalnia Borynia, kopalnia Jastrzębie, kopalnia Krupiński, kopalnia Morcinek, kopalnia Moszczenica, kopalnia Pniówek i kopalnia Zofiówka). Obszar wydobywczy JSW ulokowany jest w Górnośląskim Zagłębiu Węglowym. Produkty grupy znajdują klientów m.in. w Polsce, Niemczech, Austrii, Czechach, na Słowacji, w Rumunii i na Węgrzech. Podsumowując, kopalnie JSW posiadają ok. 0,55 mld t zasobów operatywnych węgla, dzięki czemu są największym producentem węgla koksowego w Unii Europejskiej. W najbliższych latach, spółka zamierza rozszerzyć zasoby operatywne węgla do 0,84 mld t. Umożliwi to utrzymanie mocnej pozycji na międzynarodowych rynkach przez okres następnych 60 lat.

Emisja akcji

Oferta JSW obejmuje do 39,5 miliona akcji zwykłych na okaziciela serii A i B, które są oferowane przez akcjonariusza większościowego – Skarb Państwa. Z tej puli, do inwestorów indywidualnych trafi 25 procent walorów, co stanowi ok. 9,9 milionów akcji. Pula ta może zostać zwiększona do 30 procent (11,9 mln walorów).Każdy inwestor indywidualny będzie mógł się zapisać na liczbę akcji z przedziału od 5 do 75. Zapisy na akcje w transzy dla inwestorów indywidualnych potrwają od 14 do 27 czerwca (do 23:59:59). Z kolei, zapisy dla inwestorów instytucjonalnych planowane są od 29 czerwca do 1 lipca. 

Akcje zostaną przydzielone 5 lipca. Wtedy też poznamy informacje o ewentualnej redukcji w zapisach. Cena maksymalna, po której będą mogli się zapisać inwestorzy indywidualni, to 146 złotych za jedną akcję. Oznacza to, że wartość emisji wyniesie blisko 5,77 miliarda złotych i będzie to największa oferta pierwotna w tym roku na GPW. Cała spółka wyceniana jest na 17,4 miliarda złotych. Oferta jest więc znacznie większa, niż majowy debiut BGŻ (cały bank wyceniany jest na niespełna 3,9 mld zł). Emisję na rynkach zagranicznych obsługują Citi, Goldman Sachs, J.P. Morgan oraz UniCredit. Rynek polski koordynują natomiast DM PKO BP, Ipopema Securities, Societe Generale, DI Bre Bank oraz Wood&Co. 

Sytuacja finansowa

Przeglądając wyniki finansowe spółki widzimy, iż znajdują się one na przyzwoitym poziomie. Należy jednak pamiętać, że JSW jest spółką w znacznej mierze uzależnionej od cen surowców, które podlegają sporym wahaniom. Zysk netto w ubiegłym roku wyniósł aż 1,5 mld zł i był nieznacznie niższy od rekordowego 2004 r. (1,8 mld zł). Należy jednak pamiętać, że rok wcześniej spółka odnotowała ponad pół miliarda zł straty, a w latach 2005-2008 zarobiła łącznie „zaledwie” 1,9 mld zł. Stosunkowo wysokie zyski, które nie występują jednak regularnie, wpływają również na politykę dywidendową. W prospekcie emisyjnym, w rozdziale dotyczącym „Polityki dywidendy” poinformowano, że spółka rokrocznie zakłada przeznaczanie na dywidendę co najmniej 30 proc. skonsolidowanego zysku netto za dany rok obrotowy.

Nie można jednak zapomnieć, że JSW opublikowała pod koniec maja wyniki za I kwartał 2011 r. Raport był bardzo optymistyczny, pytanie tylko, na ile podrasowany przed debiutem? W pierwszych trzech miesiącach roku, spółka wypracowała 619 mln zł zysku, co oznacza wzrost aż o 315 r/r! Wygląda to jeszcze bardziej imponująco, niż w przypadku BGŻ, gdzie zysk w I kw. wzrósł „jedynie” o 250 proc. r/r. Jeśli chodzi o przychody, to wzrosły one w pierwszym kwartale 2011 roku o 53 proc. z 1,5 mld zł do 2,3 mld zł. Przed spółką stoją jednak w najbliższych latach duże wyzwania inwestycyjne, szacowane na co najmniej 1,5 mld zł rocznie. Co gorsza, pieniądze z oferty nie zasilą kasy spółki. „Nasze środki inwestycyjne pozwalają nam pokryć nasze potrzeby inwestycyjne, dlatego pieniądze z oferty trafią do budżetu państwa. Ale gdy my pokryjemy nasze potrzeby inwestycyjne teraz, a potem nie będziemy mieć na nie środków, to będąc na giełdzie możemy sięgnąć po pieniądze. Skarb państwa ma takie a nie inne potrzeby, związkowcom może się to nie podobać, ale w obecnej sytuacji to racjonalne – tłumaczył prezes spółki Jarosław Zagórowski.

Sytuacja na tle konkurencji

Na samym wstępie należy przyznać, że Skarb Państwa nie popełnił błędu pazerności z oferty BGŻ i ustalił racjonalną cenę maksymalną, po jakie zapisują się inwestorzy indywidualni. Przypomnijmy, że widełki wycen biur maklerskich wahały się od 145 do nawet 200 zł za akcję, co przy cenie maksymalnej na poziomie 146 zł pokazuje, że minister Grad oferuje akcje bliższe najniższym wycenom spółki. W 2010 r. JSW osiągnęła 1,5 mld zł zysku, co oznacza, że wskaźnik cena/zysku wynosi ok. 9,1. Dla porównania, ten sam wskaźnik dla Bogdanki wynosi 18,7, natomiast dla NWR 10,7. Oznacza to, że stosunek zaproponowanej ceny akcji do zysku przypadającego na jedną akcję jest atrakcyjny.

Nieznacznie gorzej kształtuje się wskaźnik ceny/wartości księgowej, który wynosi dla JSW 2,2. Nieco niższy jest on w Bogdance (2), natomiast wyraźnie wyższy już w NWR (3,6). Należy jednak mieć na uwadze, że te dane nie do końca oddają sytuację tych spółek. Po pierwsze, mówimy o branży koniunkturalnej i stosunkowo atrakcyjna wycena, może się znacznie zaburzyć w przypadku gdy weźmiemy pod uwagę inne lata. Zysk spółki w 2009 r. był na minusie, natomiast w 2007 r. spółka zarobiła zaledwie 198 mln zł. Trzeba również wziąć poprawkę na fakt, iż spółka ma zdecydowanie mniejsze zadłużenie i lepsze wskaźniki płynności od konkurencji. Może to stanowić o istotnej przewadze w momencie, gdy prezentowane główne wskaźniki są na zbliżonym poziomie.

Szanse

Bezsprzecznie należy przyznać, że Ministerstwo Skarbu nie wywindowało ceny Jastrzębskiej Spółki Węglowej. Cena na poziomie 146 zł za akcję daje inwestorom szansę na zysk na debiutanckiej sesji na GPW. Co więcej, zaproponowana cena wcale nie musi być ceną ostateczną, gdyż po fiasku oferty BGŻ, Skarb Państwa zaczyna wykonywać nerwowe ruchy aby „dopiąć” budżet. Wystarczy wspomnieć, że w ostatnich dniach resort skarbu sprzedał 10 proc. akcji PZU, pomimo wcześniejszych zapewnień o braku takich zamiarów.

Zdaniem analityków branży, patrząc na przepływy funduszy, OFE robią sobie miejsce w portfelach na akcje JSW.  Jako, że oferta JSW będzie najwyższą czerwcową ofertą na rynku UE, można liczyć także na udział inwestorów zagranicznych. Kusić może ich z pewnością polityka dywidendowa spółki oraz perspektywa wejścia do WIG20 w ciągu kilku najbliższych miesięcy od debiutu. Tę ostatnią wiadomość potwierdził na jednej z konferencji prezes GPW Ludwik Sobolewski. Za sukcesem oferty przemawia również statystyka, gdyż większość wcześniejszych debiutów spółek Skarbu Państwa przyniosła większe czy mniejsze zyski (opcja stabilizacyjna).

Zagrożenia

Nie należy jednak zapominać o czynnikach ryzyka. Przede wszystkim, JSW jest sprzedawana w najlepszym z możliwych momentów dla spółki w ostatnich latach. Cena węgla koksującego oraz koksu, czyli głównych produktów JSW, jest obecnie na historycznych poziomach (r/r wzrost o ponad 50 proc.). Groźba powrotu recesji w amerykańskiej gospodarce może się przełożyć na znaczny spadek cen surowców, co automatycznie odbije się na pogorszeniu wyników spółek wydobywczych. To zjawisko może być szczególnie dotkliwe dla producentów węgla koksującego, który jest wykorzystywany przy produkcji stali.

Inna sprawa to również koszty wydobycia, które mocno ciążą nad spółką. Przyczyną tego stanu rzeczy jest między innymi duża popularność i rola związków zawodowych w zakładzie. Wystarczy wspomnieć, że w spółce działa obecnie aż 50 związków zawodowych, które mają 28 tys. członków, co stanowi 107 proc. ogółu zatrudnionych! Wywalczone w ostatnich dniach gwarancje zatrudnienia na okres 5 lat z pewnością nie sprzyjają dostosowaniu spółki do koniunktury na światowych rynkach. Każdy dzień strajku oznacza dla spółki stratę w wysokości 30 mln zł…

Decyzja

Jaka jest więc moja decyzja? Pomimo, że debiut BGŻ nie wypadł okazale, zamierzam wziąć udział w ofercie JSW, chcąc spieniężyć ewentualny zysk na debiucie. Zapiszę się prawdopodobnie na 40-60 akcji, licząc się z potencjalną redukcją. Zapisu dokonam w poniedziałek 27 czerwca (żeby nie mrozić wcześniej pieniędzy) w Alior Bank, który przygotował specjalną ofertę (0,29% prowizji od zapisu, standardowo - 0,38%). Tym razem nie popisał się mBank, który zamierza pobierać od zapisu 0,35% prowizji (0,19% przy ofercie BGŻ). A jaka jest Twoja decyzja w sprawie oferty publicznej Jastrzębskiej Spółki Węglowej?